文|裘翔张铭楷陈峰高玉森陈泽平刘春彤
叙事推动、涨价催化，目前仍是驱动行情的主要方式。我们构建量化指标，以拆分不同行业近期的行情是情绪驱动还是基本面预期驱动，一些典型的高涨幅行业被归类为偏情绪驱动，如贵金属、充换电与电力设备、大宗化工等；一些涨幅并不高的行业也被归类于偏情绪驱动，如智驾、传媒与游戏、人形机器人、白酒等；有一些涨幅非常高的行业被归类于偏基本面驱动，如稀土与小金属、风电、芯片设计等；另外还有个别涨幅一般，但是讨论热度很高的行业反而被归类于基本面主导，如北美AI算力、水泥建材。从行情层面来看，无论是事件催化还是量价层面的信号（我们构建了一个量化监控框架），涨价和AI两大叙事推动的线索都仍在安全区，伊朗地缘风险的爆发以及两会前后反内卷相关政策预期的升温可能还会继续加强涨价线索。从配置层面来看，AI敞口+供给约束=涨价预期，我们预计涨价驱动的行情在3月还将持续。
叙事推动、涨价催化，
目前仍是驱动行情的主要方式
今年以来市场上至少已经出现过四种叙事：弱美元信用叙事、反内卷叙事、AI代码爆发下软件和企业服务行业被冲击叙事、拥抱HALO（重资产、低淘汰）资产叙事。我们也有两套框架，一套是中国“资源+传统制造业定价权的重估”，核心是中国拥有全球份额优势、海外产能重置成本高、供给弹性有望被政策抑制三个条件，对应化工、有色、电力设备和新能源，这个叙事也或多或少受益于北美AI基建的基本面传导，尤其是电力设备。另外一套是我们在《A股策略聚焦20260223—代码膨胀，实物稀缺》提出的“代码膨胀、实物稀缺”，核心是要避免可能会受AI影响的很多生产性服务行业，转而选择物理或者监管上能够回避AI代码膨胀直接冲击的堡垒型行业（主要是高物理依赖）和受益型行业（主要是构建AI的物理基础）。无论是市场叙事还是我们的叙事，都有许多共通的结论，比如更容易选出周期型的行业。目前行情的演绎，预期明显走在现实业绩兑现的前面，纯粹依赖叙事难以驱动可持续的市场交易，这时候涨价的信号实际上变成了驱动投资者交易的直接催化。我们在2月初的报告《A股策略聚焦20260201—脱虚向实，重视涨价线索的扩散》当中梳理了一系列的涨价品种，在本期我们进行了更新，最近一个月涨价主要发生在化工、有色、电子这几个板块，多为供给扰动的新增叙事驱动。
我们构建量化指标，
以拆分不同行业近期的行情
是情绪驱动还是基本面预期驱动
1）我们对53个行业/主题类别构建了叙事强度指标“情绪归因比”。我们计算了“估值驱动比”“动量持续性”“量价不对称度”“羊群效应指数”“均值回归抵抗度”五大核心指标，加权计算出“情绪归因比”，用于衡量不同行业/主题自去年10月以来（截至2026年2月27日）的行情当中有多大成分是叙事驱动。叙事情绪主导类别仅智能驾驶1个行业，占比1.9%；偏情绪型共17个行业，占比32.1%，集中分布于AI下游应用、上游资源及部分大消费板块；混合型共15个行业，占比28.3%，多为中游制造与医药板块；偏基本面型共18个行业，占比34.0%，构成最大类别，覆盖传统制造业、基建地产链及出口导向型消费板块；基本面主导型仅北美AI算力与水泥建材2个行业，占比3.8%。
2）叙事强度并不与涨幅简单同向。以稀土与小金属为例，该板块在此期间录得了高达95%的收益率，但其情绪归因比仅为0.37，被明确归类为偏基本面。半导体设备材料和工业金属虽然近期市场关注度极高，但并未陷入狂热的情绪炒作，两者均落入混合型区间，情绪归因比在0.50左右。北美AI算力链的讨论热度始终居高不下，但却是仅有的两个被归类于基本面主导的板块（另一个是建材）。此外我们还有如下发现：中游制造大类中，行业情绪归因比与AI渗透的关联度呈现高度正相关；AI下游应用板块整体情绪归因比显著高于AI上游算力；AI算力板块内部，业绩能见度越高的环节叙事驱动强度越低，越依赖核心技术突破、国产替代的环节，叙事驱动强度越高；传统制造产业链中，通常越接近上游的叙事驱动强度越高；消费板块内部驱动因素分化，金融板块的走弱整体偏资金和情绪主导，基建地产链整体偏基本面主导。
无论是事件催化还是量价层面
的信号，涨价和AI两大叙事
推动的线索都仍在安全区
1）AI叙事和涨价事件催化还在持续。从事件催化和讨论热度来看，针对AI替代人的讨论热度还在上升，大型科技与金融科技公司在公告中主动将裁员与AI效率提升绑定，根据Challenger，2026年1月单月就有超过7000个岗位裁撤被直接归因于AI，占当月总裁员的7%，这一占比相较过去两年明显抬升（2025年为4.5%）。涨价的信号也在继续增多。近一个月，化工和有色方面，磷、甲醇、染料、农药中间体（对硝基氯化苯）、钨、钽、稀土大多由于供给约束或是扰动预期产生了10%~20%幅度的涨价；电子材料则主要受益于AI的旺盛需求，海外龙头受限于高端产能有限，开始频繁提价；被动元件、功率器件、覆铜板、电子布龙头近期均将产品提价10%以上。因此从讨论热度和催化密集度来看，AI叙事和涨价事件催化还在持续，仅仅是股价短期上涨幅度较大还不足以驱动市场交易逻辑的逆转。
2）量化预警指标目前也没有提示AI叙事和涨价叙事的风险。我们选取了量价背离、融资增量拐点、广度背离、板块成交热度、换手率过热、产业资本减持、波动率不对称和龙头振幅异常8个指标构建了监测叙事交易过热风险的框架，重点跟踪AI叙事和涨价叙事两条线索的热度。AI叙事综合得分29.3（总分100，40以下为安全，80以上为极高风险），处于安全区间，8个分项指标里6个都处于安全区间，仅产业资本减持和龙头个股冲高回落两个分项“亮黄灯”。涨价叙事综合得分36.1，4个分项指标正常，4个“亮黄灯”，整体也处于安全区间。
伊朗地缘风险的爆发以及
两会前后反内卷相关政策预期的升温
可能还会继续加强涨价线索
2026年“反内卷”政策有望继续纵深推进，习近平总书记在2026年2月16日出版的第4期《求是》杂志中的署名文章《当前经济工作的重点任务》中强调，“综合运用产能调控、标准引领、价格执法、质量监管和反垄断、反不正当竞争等手段，深入整治‘内卷式’竞争，营造良好市场生态”。我们预计两会前后可能有更多的反内卷相关政策落地。近期伊朗局势不断升级，地缘风险驱动的油价上涨可能也会继续加强涨价线索。在地缘溢价仍未完全挤出、国内政策关注“稳增长/扩内需/现代化产业体系”的背景下，两会后“周期涨价线索”有望延续扩散，资源品与炼化链条的“业绩修复+价差改善”可能将继续作为承接资金的主线之一。
AI敞口+供给约束=涨价预期，我们
预计涨价驱动的行情在3月还将持续
我们的框架还是围绕“中国资源+传统制造定价权的重估”来构建组合基础，核心逻辑仍是中国份额优势明显、海外产能重置成本高或难度大并且供应弹性一定程度上被国内政策影响，基于此配置化工、有色、电力设备和新能源。在这个基础上增配保险和券商（对低估值因子敞口进行暴露），并增加对部分消费链和地产链行业的配置（核心是看好行情从去年的极致分化到今年的适度扩散，以及内需和物价的温和修复）。从3月来看，涨价驱动的行情可能还是市场主线，AI基建带来的上游供需失衡、涨价和利润率修复是最明确的线索。在这个思路下，从需求侧角度，建议关注AI敞口较大的电子（电子化学品、覆铜板、功率器件、印制电路板、电子布）和机械（燃气轮机、柴油发动机、航空/船发动机）链条；从供给侧角度，推荐供给约束较强的化工（磷化工、染料、农药、聚氨酯、合成橡胶），有色（钽、钨、铬），以及近期受供给扰动催化的石油石化（原油、炼化、油运）。
风险因素
中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；国内政策力度、实施效果或经济复苏不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌、中东等地区冲突进一步升级；我国房地产库存消化不及预期。
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